环球市场经历了美联储突然宣布暂停加息和去年平安夜以来的大幅反弹后,我们认为有必要向投资者讲解我们对未来市场走势的基本看法。下面我们将通过分析和比较,论述我们观点背后的主要逻辑及探讨这些观点与市场上全面看涨和看跌观点的不同之处。

 

  1. 美联储暂停加息不仅为本轮经济周期的延续创造了有利条件,同时也为风险资产(如股票和高收益债券)开辟了更大的上涨空间。
  2. 我们认为2020年美国经济陷入衰退的概率已有所降低。基于这一观点,我们对风险资产的看法比几个月前更为乐观。
  3. 尽管如此,我们仍需牢记美联储近期宣布暂停加息并未「改变」当前周期所处的阶段。目前全球经济仍处于晚周期阶段,我们依然预期经济增长将逐步放缓。因此,我们仍建议投资者逢高降低对风险资产的超配(如股票和高收益债券),加仓长久期固定收益配置,并增加流动性以把握可能随时出现的战术性交易机会。

换言之,我们认为即便本轮周期不会即将结束,投资者仍应为未来经济周期终将步入衰退做好准备。当然,我们的观点在浩瀚的市场中只是沧海一粟。下面我们将列举市场上一些更乐观和更悲观的观点,供您参考:

 

  1. 市场走势已经证明了看涨观点正确无误。年初迄今标普500指数已飚涨超过11.1%,罗素2000指数已上涨16.8%。各板块走势强劲也印证了市场一片乐观情绪:工业(+18.1%)和科技(+14.0%)等周期性板块领涨并刺激标普500指数走高,而公用事业(+7.0%)和医疗健康(+5.8%)等『避风港』(防守性板块)的涨幅明显落后。
  2. 除了股价走势,公司盈利也是另一个支持看涨的重要理由。以工业板块为例,经历了2018年下半年工业板块大幅回调之后,该板块的未来盈利预期变化(盈利调整)似乎已经触底。作为最具周期性的板块之一,工业板块的盈利持续上调令人难以做出悲观的判断。工业股突然扭转跌势的原因可能是中国经济有望触底。通常被视为中国经济增长领先指标的信用增速,近期迎来接近两年以来的首次回升,中国的刺激经济政策出台也有望助力经济增长企稳,并推动全球工业活动复苏。
  3. 贸易战忧虑逐步消退。大多数指标均显示,中美两国的贸易关系有望在春季之前缓和。去年饱受贸易战冲击的中国股市,目前已回归2018年5月贸易战升级之前的水平。中美贸易协议达成将有望减少不确定性,有助于企业管理者加快落实供应链设计方面的决策,从而利好公司盈利和股市走势。
  4. 股票估值看来已达合理水平。以市盈率估值为例(该指标可反映投资者愿意为每单位美元盈利支付的价格),标普500指数未来12个月的市盈率目前仅略高于16倍,与历史均值持平,低于去年1月的18.5倍。事实上,目前的远期市盈率倍数已重返特朗普总统就任前的水平。

线图显示2018年1月至2019年2月期间周期性板块与防守性板块的股价指数,股价指数从100开始,由2018年1月高峰一直持续上升至3月,然后从2018年4月开始一直下跌至5月,直至6月又开始回升,之后一直持续下跌至2018年12月。从2018年12月至2019年2月,股价指数不断走高,甚至高于2018年1月的水平。

 

  1. 经济衰退通常在美联储加息结束后发生。期货市场目前反映美联储本轮加息周期已经结束。在最近4个加息周期中,有3次经济衰退都在美联储最后一次加息约12-18个月后发生。
  2. 美联储的加息已经产生影响。显然,美联储不会毫无理由地暂停加息。如果我们将注意力从美联储2次宣告暂停加息转向已经发生的9次加息所带来的影响,不难发现汽车和房地产等利率敏感型板块已经受到融资成本上升的负面冲击。值得注意的是,房地产不仅是一个领先的经济指标,还是一个可准确预测劳动力市场(相对滞后)的指标。近期房地产板块的表现低迷意味着在未来一年半里失业率可能上升。
  3. 除了房地产,其他指标亦表现欠佳。从整体经济数据来看,更多近期发布的数据不仅没有超出预期,反而低于预期。这通常会给风险资产的未来表现蒙上阴影。
  4. 全球经济增长正在放缓。下图中的橙色曲线代表全球制造业采购经理指数(PMI)。该指数在2018年初见顶,目前位于略高于50的水平(低于50即代表收缩)。值得注意的是,PMI指数的表现与全球盈利调整密切相关。如果全球制造业采购经理指数继续下滑,未来的公司盈利亦可能随之走弱。

线图显示从2003年至2019年全球采购经理指数及净盈利调整,在这段期间全球采购经理指数及净盈利调整的走势相同,分别在2005年、2011年及2018年攀升至高峰,并且在2019年下跌至最低。图中特别标出了全球采购经理指数及净盈利调整从2018年至2019年目前为止的跌势。

目前市场上存有很多不同的观点,无论是坚定看涨还是强烈看跌都有充分的理由支持。但我们的观点介于两者之间。

尽管我们认为股票和高收益债券等风险资产面临的压力并未完全解除,但美联储暂停加息的决定已部分缓解了风险资产短期内的下跌风险。我们认为这有望为风险资产带来战术性交易机会。

与此同时,美联储暂停加息亦有助于长期投资者继续逢高降低风险配置。目前经济仍处于晚周期阶段,风险资产的战术性交易机会或为未来可能下跌埋下伏笔,因为经济增长和市场走强将为美联储继续加息一到两次提供理由。美联储能给予恩赐,也能收回恩赐。

我们给客户的最佳建议是:即便本轮周期不会即将结束,投资者仍应继续为未来经济周期终将步入衰退做好准备。