¿Qué efecto tienen los tipos de interés negativos?

Empecemos por el principio: ¿Qué son los tipos de interés negativos?

Comencemos por los “tipos de interés” en general, que no son sino un término más para designar el coste de pedir dinero a préstamo. Los tipos de interés se fijan por los bancos centrales de todo el mundo -los podemos llamar “tipos de referencia”. Estos tipos de referencia se transmiten prácticamente a todos los tipos de interés de la economía, repercutiendo en última instancia en los tipos a los que se presta dinero a las empresas y a los consumidores.

Si damos un paso más, podemos decir que los bancos centrales tienden a bajar los tipos de interés para abaratar el coste del crédito y estimular la economía (en entornos de crecimiento bajo), o subirlos para que el coste del crédito sea más restrictivo y frenar la economía (cuando existe un riesgo de sobrecalentamiento).

Aunque suene extraño, los tipos de interés negativos, a pesar de ser una novedad en el ecosistema económico, siguen funcionando dentro de este marco.

Tras la crisis financiera global, los bancos centrales de todo el mundo bajaron los tipos hasta niveles de emergencia para apoyar a sus economías. Aunque en la actualidad las condiciones económicas son mejores que las de entonces, en los últimos 18 meses el crecimiento global se ha ido frenando, y la inflación sigue por debajo del nivel objetivo de muchos bancos centrales. En este sentido, al bajar los tipos de referencia, incluso cuando éstos se adentran aún más en territorio negativo, los bancos centrales pretenden fomentar que empresas y consumidores pidan préstamos e inviertan en lugar de ahorrar y, por extensión, estimular la economía.

También queremos señalar que, si se consideran los tipos de interés reales (los tipos nominales menos la inflación), resulta que el fenómeno de los tipos de interés negativos es más común. Dicho en otras palabras, a menudo los economistas contemplan el mundo a través del prisma de los tipos reales (tanto en el contexto del crecimiento como en el de la inflación), y, desde esta perspectiva, ha habido muchos períodos de la historia con tipos de interés reales negativos -incluso en Estados Unidos.

Aun así, en este artículo nos centraremos en los tipos de referencia nominales.

Entendido. Pero ¿qué significan realmente los tipos de interés negativos para los ahorradores y los prestatarios?

Los tipos de interés de referencia negativos tienen más implicaciones que los tipos de interés de referencia bajos, pero positivos.

Comencemos por los ahorradores. Probablemente muchos de nosotros tengamos cuentas de ahorro (o, al menos, así lo espero). En una economía con tipos de interés positivos (incluso si son bajos), las cuentas de depósito devengan intereses para los ahorradores. Sin embargo, en un entorno de tipos de interés negativos, a los ahorradores teóricamente se les cobraría por mantener dinero en el banco. Volviendo al marco que hemos descrito anteriormente, con esta medida se pretende desincentivar el ahorro de consumidores y empresas -en otras palabras, los bancos centrales están diciéndonos que no hagamos acopio de dinero. Cada vez son más frecuentes los anuncios de bancos comerciales que están empezando a  repercutir el coste de los tipos de interés negativos a sus clientes institucionales, y en menor medida a los minoristas. Si se acaba castigando demasiado al ahorro, nos llevará al otro lado del balance, a los…

… Prestatarios. En un entorno de tipos de interés negativos, el prestatario deja de pagar un tipo de interés recurrente por el dinero que ha pedido prestado; en su lugar, en teoría, el prestatario recibe dinero por pedirlo prestado. Tomemos como ejemplo un préstamo de 1.000 dólares a un año, con un tipo de interés anual del +3%; En esta situación, en un año el prestatario deberá devolver al banco el préstamo inicial, más otros 30 dólares. No obstante, si el préstamo tiene un tipo de interés anual del -3%, será el banco el que pague al prestatario 30 dólares un año después por el préstamo de 1.000 dólares. Sin embargo, de nuevo, tan sólo un número reducido de bancos comerciales ofrecen realmente estos tipos.

¿Cuáles son los efectos de los tipos de interés negativos?

Los tipos de interés de referencia negativos pueden dificultar el negocio de los bancos. Al igual que las personas físicas y las empresas, los activos y los pasivos del banco se ven afectados por estas políticas. En este sentido, a los bancos también se les cobra un tipo de interés negativo por mantener sus depósitos en el banco central. No obstante, en este caso se da la complejidad añadida de si debe repercutirse este cargo a los clientes, y en qué medida, debido al riesgo de fuga de depósitos (de nuevo, por ahora, la mayoría de los bancos no están repercutiendo estos costes). En teoría, estas políticas pretenden incentivar la concesión de préstamos a empresas y consumidores por parte de las entidades financieras.

Los defensores de los tipos de interés negativos también argumentan que este enfoque ayuda a debilitar la divisa del país, lo que puede proporcionar una ventaja a las exportaciones frente a otras economías con divisas más fuertes. Esto, a su vez, podría incrementar los precios de las importaciones, impulsando al alza la inflación.

La política de tipos de interés negativos podría resultar contraproducente si los bancos incrementasen sustancialmente los cargos y las comisiones aplicadas a los clientes, o redujeran la concesión de préstamos. No obstante, en términos globales, parece que los bancos centrales son conscientes de los riesgos, pero han decidido que el efecto neto es positivo. Sin embargo, aún no se sabe cuál será el impacto real. Existen voces muy autorizadas en ambos lados del debate.

¿Quién está siguiendo esta política?

Suecia fue el primer país en aplicar esta política monetaria poco convencional en julio de 2009, seguida por el Banco Central Europeo (BCE) en junio de 2014. Otros países europeos (Suiza y Dinamarca) y Japón también se han unido desde entonces.

Tipos de interés negativos: ¿quién los aplica?

Fuente: Banco Central Europeo (BCE), Banco Nacional Suizo (SNB), Banco Nacional de Dinamarca (DCB), Banco de Japón (BOJ), Bloomberg Financial L.P. Los datos son a 31 de octubre de 2019. Los tipos de interés de referencia oficiales son los siguientes: BCE se refiere al tipo de interés de la facilidad de depósito, SNB se refiere al tipo de interés de referencia oficial de depósitos a la vista, DCB se refiere al tipo de certificados de depósitos y BOJ se refiere al tipo de interés de referencia oficial a corto plazo de cuentas corrientes.
El mapa muestra que, cinco años después de la aparición de los tipos de interés negativos, la mayor parte de Europa todavía los mantiene, incluidos los países que comparten la moneda común.
La tendencia de fijar tipos de interés negativos ha resultado en un crecimiento masivo de la deuda con rendimientos negativos. Por ejemplo, veamos el índice Bloomberg Barclays Global Aggregate Bond Index: hace cuatro años, en noviembre de 2015, la deuda del índice con rendimiento negativo tenía un valor de mercado de unos 4 billones de dólares. En la actualidad, esta cifra asciende a unos 12 billones de dólares, aunque ha caído desde principios de este año.

La deuda con rendimientos negativos sigue estando a niveles altos

Fuente: Bloomberg, Barclays. Datos a 12 de noviembre de 2019.
El gráfico muestra el índice global de deuda con rentabilidad negativa agregada en USD de 2015 a 2019.

¿Por qué es importante ahora? ¿Qué se está haciendo para reducir los efectos secundarios?

Ante la ralentización del crecimiento global y aplicación coordinada de políticas expansivas por parte de los bancos centrales, algunos bancos centrales han bajado los tipos de interés de forma decidida por primera vez en años. Esto significa que, para algunas economías, los tipos de interés se están volviendo aún más negativos, lo que aumenta la presión sobre los bancos para adaptarse a estos cambios. Como colofón, algunos incluso comienzan a preguntarse si llegarán los tipos de interés negativos a Estados Unidos, especialmente tras el discurso del Presidente Trump el pasado martes pidiendo que se aplique este enfoque (nota: nosotros no creemos que esto suceda).

Para contrarrestar algunos de los efectos adversos de los tipos de interés negativos, algunos bancos centrales -concretamente, Suiza, Japón y el BCE- han utilizado un programa denominado “tiering”. Según este enfoque, los bancos centrales eximen a algunas reservas en exceso de los bancos de pagar cargos por depósito, pero no a todas. La mayoría de los economistas estiman que este enfoque mitigará el efecto de los tipos de interés negativos en los márgenes de los bancos, sin compensarlo totalmente.

¿Qué significa para los inversores?

En un mundo en búsqueda de rendimientos, los tipos de interés negativos no facilitan la situación. Los inversores a menudo se enfrentan a la alternativa de asumir más riesgo y/o iliquidez para obtener una rentabilidad positiva -especialmente en vista de que muchos bonos gubernamentales y fondos de liquidez denominados en euros también tienen rendimientos negativos. En este contexto, la diversificación en renta fija sigue siendo una estrategia central para obtener rendimientos positivos, especialmente en un entorno de baja morosidad. En este sentido, vemos oportunidades en deuda bancaria europea y bonos corporativos híbridos. En los últimos 10 años, los bancos europeos han acumulado altos niveles de capital, y se proporciona a los inversores una protección mucho mayor que en el pasado. Aunque no nos atraiga la renta variable del sector bancario, la deuda de bancos es una posición que favorecemos.  

Sin embargo, existen ciertos lugares de los mercados de renta variable donde los inversores pueden obtener rendimientos, y Europa en particular ofrece unos dividendos atractivos. Uno de nuestros mercados preferidos es Suiza, que es defensivo por naturaleza. El índice Swiss Market Index (SMI) ofrece una rentabilidad por dividendo del 3%, y tiene una ponderación de casi el 40% a compañías sanitarias, y de otro 20% al sector de consumo básico.

Los activos reales también puede ser una forma de diversificar los rendimientos. Por ejemplo, los tipos de interés bajos implican una caída del coste de oportunidad de mantener un activo como el oro, que no genera rendimientos, y creemos que esta materia prima podría ayudar a reducir el riesgo global de la cartera y mejorar las rentabilidades ajustadas a riesgo. Una asignación optimizada en divisas también podría ayudar a conservar el poder adquisitivo a largo plazo, e incluso mejorar las rentabilidades.

Si vamos a inversiones menos líquidas, observamos una oportunidad en las inversiones alternativas, concretamente en crédito privado, inmobiliario e infraestructuras. La dinámica estructural y regulatoria ha incrementado la demanda de capital de prestamistas no tradicionales, incluyendo el crédito privado y los préstamos directos. El último lugar, en el otro lado del balance, con estos tipos de interés, un ligero apalancamiento podría ayudar a impulsar las rentabilidades.

 

Índices

El Swiss Market Index (SMI) es un índice de las 20 acciones más grandes y más líquidas que se negocian en las bolsas de Ginebra, Zúrich y Basilea. El índice tiene un nivel base de 1.500 a junio de 1988.

El índice Bloomberg Barclays Global Aggregate es una medida de referencia de la deuda global con grado de inversión de 24 mercados en moneda local. Este índice de referencia multidivisa incluye bonos del Tesoro, deuda pública, bonos corporativos y bonos titulizados a tipo fijo de emisores procedentes tanto de mercados desarrollados como de mercados emergentes.

The *Swiss Market Index (SMI)* is an index of the 20 largest and most liquid stocks traded on the Geneva, Zurich, and Basel Stock Exchanges. The index has a base level of 1500 as of June 1988.

The *Bloomberg Barclays Global Aggregate Index* is a flagship measure of global investment grade debt from 24 local currency markets. This multi-currency benchmark includes treasury, government-related, corporate, and securitized fixed-rate bonds from both developed and emerging markets issuers.