En su momento, infravaloré las probabilidades de un empeoramiento de la guerra comercial, por los problemas que supondría para las empresas estadounidenses1, para la renta variable2, para los Republicanos del Senado que se oponen a los aranceles3, para algunos de los asesores más cercanos de Trump4 y para las ambiciones políticas del Presidente de cara a las elecciones de 2020. Resulta que el Presidente está dispuesto a arriesgarlo todo, al menos por ahora. Ya desde los años 80, y de nuevo en 2011, Donald Trump iba contando a la gente que, si fuera Presidente, cobraría “cientos de miles de millones en aranceles de los países que nos están fastidiando”, y que empezaría imponiendo un arancel del 25% a China5. Trump lleva toda la vida diciéndonos quién es; yo debería haberle escuchado. Tal vez se negocien algunos aranceles a la baja tras las reuniones del G20 del mes de junio en Japón, o serán bloqueados por el Congreso; o quizás la Reserva Federal baje los tipos. De cumplirse cualquiera de estas posibilidades, la renta variable debería subir unos cuantos puntos porcentuales tras sus recientes caídas. Aun así, el mercado de renta variable estadounidense ya no merece múltiplos PER de 17 o 18 veces, no con un Presidente tan dispuesto a ir en contra de la ortodoxia del mercado. En el momento actual, nuestra perspectiva más optimista de cierre del S&P500 para 2019, que tiene como premisa una resolución de la guerra comercial, es una rentabilidad del 7%-9% respecto de su nivel actual, con un posible riesgo a la baja dependiendo de lo que diga/haga el Presidente, y por los posibles problemas antimonopolio de las empresas tecnológicas6.

Muchos de los indicadores económicos del mundo se están debilitando, afectados por la guerra comercial que comenzó a principios de 2018. En las 4 páginas siguientes, incluiré gráficos sobre:

  • La ralentización de algunos indicadores económicos a nivel global y en Estados Unidos, la caída del comercio entre Estados Unidos y China y la caída de las valoraciones de la renta variable.
  • Las propuestas arancelarias de Trump que, de implementarse, nos acercarían a los niveles de antes de la Segunda Guerra Mundial7.
  • La mayor exposición de Estados Unidos a las represalias de China de lo que cree el Gobierno.
  • El efecto negativo que ya están teniendo los aranceles en el consumo y el empleo en Estados Unidos.
  • Tendencias de la política de asilo y de detenciones en la frontera derivadas de la nueva propuesta de aranceles sobre Méjico.
  • Tasas de fertilidad/sustitución en Estados Unidos, que resaltan la importancia de la inmigración para el crecimiento de la productividad.

No he incluido texto en estas páginas; los gráficos hablan por sí solos y, como a Trump y a una antigua mascota que tuve8, debemos escucharlos.

Indicadores económicos de actividad económica y comercial a nivel global, en China y en Estados Unidos

La guerra comercial está pasando factura (1ª parte)

Encuestas de actividad globales hasta mayo de 2019 Fuente: Markit. 2019.

La guerra comercial está pasando factura (2ª parte)

Encuestas de actividad globales hasta mayo de 2019 Fuente: Markit. 2019.

La guerra comercial está pasando factura (3ª parte)

Volumen del comercio mundial en mercancías hasta mayo de 2019 Fuente: CPB. 2019. Índice, media de 2010=100

Exportaciones de Estados Unidos a China

Interanual, %, media móvil a 3 meses Fuente: Oficina del Censo. 2019. Las barras grises denotan recesiones en Estados Unidos.

Exportaciones de China a Estados Unidos

Interanual, %, media móvil a 3 meses Fuente: Aduana de China, 2019. Las barras grises denotan recesiones en Estados Unidos.

Dos encuestas manufactureras estadounidenses distintas

Nivel de la encuesta empresarial hasta mayo de 2019, 50+`=expansión Fuente: Markit, ISM. 2019.
Efecto de los aranceles en el consumo y el empleo en Estados Unidos; tendencias globales en semiconductores; morosidad en la financiación de automóviles en Estados Unidos; y valoraciones de la renta variable global

El empleo estadounidense muestra más debilidad en los sectores protegidos mediante aranceles

índice, febrero de 2018=100 Fuente: Oficina de Estadísticas Laborales. Marzo de 2019. Sectores protegidos mediante aranceles=electrodomésticos, mobiliario, recambios de automóviles, productos de aluminio, productos de acero, conectores electrónicos.

El gasto real de consumo es más débil en los productos con aranceles

índice, febrero de 2018=100 Fuente: Oficina de Análisis Económico. Abril de 2019. Bienes con arancel= suministros para el hogar, mobiliario, alfombras, grandes electrodomésticos, máquinas de coser, vehículos deportivos, recambios de automóviles.

Aumento de días de inventario de semiconductores a nivel global

Cadena de suministro medida en función de productores, distribuidores y clientes Fuente: Morgan Stanley Research. 2019.

Ventas globales de semiconductores

Media móvil a 3 meses, miles de millones de dólares estadounidenses. Fuente: Asociación sectorial de semiconductores. Marzo de 2019.

¿Por qué aumenta la morosidad en la financiación de automóviles cuando el desempleo está en mínimos históricos?

Fuente: Reserva Federal, Bloomberg. Marzo de 2019.

Percentiles de valoración de la renta variable

Percentil del PER a 12 meses basado en expectativas vs histórico, por mercado Fuente: Bloomberg. Datastream. 3 de junio de 2019.
Escenarios arancelarios de Trump; el “gol en propia puerta” de los aranceles estadounidenses sobre China; efecto de los aranceles en el crecimiento y en la inflación; exposición de las empresas estadounidenses a las represalias de China9; y análisis del volumen de mercado de China

Histórico de aranceles en Estados Unidos, y proyecciones asumiendo que no hay cambios en la demanda de importaciones en Estados Unidos de los exportadores extranjeros afectados

Arancel efectivo (aranceles recaudados como % de todos los bienes importados) Fuente: Esteban Ortiz-Ospina y Max Roser “International Trade”, Comisión de Comercio Internacional de Estados Unidos, USITC, Censo estadounidense, J.P. Morgan Asset Management. Mayo de 2019.

El “gol en propia puerta” de los aranceles de la Sección 301 sobre China

La mayoría afectan a compañías no chinas Fuente: Tabla 3 de “Trump Tariffs Primarily Hit Multinational Supply Chains, Harm US Technology Competitiveness”, M. Lovely, Peterson Institute, 2018.

Estimación del impacto de la guerra comercial en el crecimiento

Efecto en PIB real tras 3 años Fuente: Goldman Sachs Economic Research. 2019.

Estimación del efecto de la guerra comercial en la inflación

Efecto puntual en IPC tras 3 años Fuente: Goldman Sachs Economic Research. 2019.

Exposición de Estados Unidos a las represalias de China contra filiales estadounidenses que operan en China

miles de millones de dólares estadounidenses Fuente: Deutsche Bank. Junio de 2018.

Puntos de discusión en la guerra comercial entre Estados Unidos y China

ranking de China vs economías desarrolladas y emergentes, 100= mejor, 0= peor Fuentes: OCDE, Oficina de Análisis Estadístico, GIPC, ITIF, Fraser Institute, J.P. Morgan Asset Management. 2019.
Solicitudes de asilo, detenciones en la frontera, cancelación del Estatus  de Protección Temporal10, tasas de fertilidad y proyección del crecimiento de la población estadounidense

Detenciones e inadmisiones en la frontera suroeste

En 6 primeros meses del ejercicio fiscal Fuente: Policía de Aduanas y Fronteras estadounidense. 2019.

Solicitudes de asilo por año

Miles, anual Fuente: EOIR, USCIS, J.P. Morgan Asset Management. Octubre de 2018. Los valores de 2015 incluyen estimaciones.

Resultados de las solicitudes: proceso de asilo por “temor creíble” en EEUU

Solicitudes acumuladas 2008-2018, miles Fuente: USCIS, EOIR, Servicio de Investigación del Congreso. 2019.

Beneficiarios del Estatus de Protección Temporal por nacionalidad

Fuente: Servicio de Investigación del Congreso. Marzo de 2019. Las cancelaciones han sido paralizadas por orden de los tribunales.

Tasa de fertilidad total de Estados Unidos

Estimación de nacimientos a lo largo de la vida de cada mujer Fuente, Departamento de Asuntos Económicos y Sociales de la ONU, CDC. 2019.

Fuentes de crecimiento de la población estadounidense

Crecimiento anual de la población en Estados Unidos, media a 5 años, % Fuente: Oficina del Censo, J.P. Morgan Asset Management. 2014.

Anexo: Tendencias del asilo en Estados Unidos

El proceso de asilo es complicado. A continuación describimos los puntos más importantes:

  • Las solicitudes de asilo han aumentado fuertemente, en un sistema mal equipado para gestionar tanto volumen.
  • Hay dos tipos de solicitudes de asilo: afirmativas y defensivas (ver cuadro). Las últimas pueden subdividirse en las basadas en un “temor creíble”, y todas las demás. Las solicitudes afirmativas de asilo tienen una alta tasa de aprobación, que no ha cambiado mucho desde 2016. Las solicitudes de asilo defensivas por temor creíble han caído ligeramente desde 2016, mientras que las demás tasas de aprobación de las solicitudes de asilo defensivas no han sufrido cambios desde niveles mucho más bajos.
  • Las tasas de aprobación que se muestran sólo se basan en casos resueltos. Tan sólo el 50% de las solicitudes de asilo presentadas desde 2009 han sido resueltas; el resto siguen pendientes. Un memorándum reciente de Trump modificó una política del Presidente Obama, pasando a denegar el permiso de trabajo a los solicitantes de asilo con casos pendientes, y también a los solicitantes cuya solicitud se ha rechazado.
  • Dentro de la categoría, más pequeña, de “asilo por temor creíble”, existen un par de tendencias notables:
    • El Servicio de Ciudadanía e Inmigración estadounidense indica que cerca de las tres cuartas partes de todos los solicitantes sí sufren un temor creíble, trasladando caso a un Juez de Inmigración para que celebre una vista completa.
    • No obstante, tan sólo un poco más de la mitad de las personas cuyos casos fueron autorizados para proceder acabaron pidiendo asilo; el resto no lo hizo. Nota: La abolición de la Policía de Inmigración y Aduanas reduciría sustancialmente la capacidad de Estados Unidos de perseguir jurídicamente a los que no acaban pidiendo asilo, dado que la jurisdicción de la Patrulla de Frontera únicamente se extiende 100 millas desde la frontera de Estados Unidos.
    • Al igual que con las demás categorías de asilo, la mayoría de los casos presentados por temor creíble siguen pendientes.

Condiciones de asilo

Asilo afirmativo: Los extranjeros que no están incursos en un procedimiento de expulsión pueden solicitarlo, con independencia de su estatus de inmigración o de cómo llegaron a Estados Unidos, siempre que lleven menos de un año en el país. Esencialmente, se trata de una medida proactiva para los casos que no están ya en los tribunales.

Asilo defensivo: Los extranjeros que ya están incursos en un procedimiento de expulsión pueden solicitar asilo defensivo para evitar la deportación. El procedimiento de expulsión puede ser consecuencia de lo siguiente:

- El USCIS no concede el asilo afirmativo y en su lugar remite el caso a un Juez de Inmigración.

-Extranjeros detenidos sin documentos legales adecuados o que han incumplido su estatus de inmigración.

- Extranjeros detenidos por el servicio de Protección de Aduanas y Fronteras estadounidenses intentando entrar en Estados Unidos sin la documentación adecuada, y que alegan el temor creíble como justificación para quedarse en Estados Unidos.

USCIS: US Citizenship and Immigration Service o Servicio de Ciudadanía e Inmigración estadounidense

EOIR: Executive Office for Immigration Review u Oficina Ejecutiva de Revisión de la Inmigración