Estrategia de inversión

¿Puede hoy la renta fija obtener rentabilidades similares a las de la renta variable?

Aug 16, 2022

Los inversores podrían obtener más ingresos, además de cierta protección frente a una recesión. Les decimos dónde es mejor buscar.

Se mire como se mire, éste ha sido un año tumultuoso para los inversores. (Si su cartera ha sufrido vaivenes, no está solo). A menudo, en períodos de distorsión en el mercado se produce un cambio en los cálculos de rentabilidad-riesgo, y ello hace que puedan surgir oportunidades de inversión potencialmente atractivas. El entorno actual podría permitir lograr en una cartera de renta fija rentabilidades similares a las de la renta variable con menos riesgo, dada la menor volatilidad inherente de la clase de activos de renta fija.

En la primera mitad de 2022, las rentabilidades de los mercados de renta fija estuvieron entre las peores de la historia. No obstante, a pesar de las graves distorsiones existentes en los mercados (y, en cierto modo, a causa de éstas), existen dos factores que podrían posibilitar rentabilidades similares a las de la renta variable en la renta fija: rendimientos más altos y diferenciales de crédito más amplios (la prima sobre el rendimiento de un bono del Tesoro comparable). Por ello, esta clase de activos podría ahora ofrecer rentabilidades por cupón atractivas, con independencia del entorno económico, así como cierto potencial de apreciación del capital si la economía entrase en recesión.

Creemos que para ello hay que combinar tres elementos claves de la renta fija como clase de activos:

  • Core carryCarry constante (ingresos), con una volatilidad relativamente baja, que actualmente encontramos en bonos municipales y bonos corporativos investment-grade (IG) de corta duración.
  • Protección para las carteras—Protección frente al sentimiento de reducción del riesgo que generalmente acompaña a una recesión; está protección está disponible en la actualidad en el crédito investment-grade de larga duración y en los bonos municipales.
  • Mayores ingresos—Niveles de ingresos más altos, que actualmente ofrecen las acciones preferentes y otros valores híbridos que combinan características de la renta variable y de la renta fija.1

Una distribución en renta fija centrada en el core carry y que incluya además los otros dos elementos podría potencialmente lograr rentabilidades similares a las de la renta variable con menos volatilidad que las acciones. Ésta podría ser una combinación potente.

Tipos de referencia más altos, rendimientos más altos

Las distorsiones actuales en los mercados reflejan en parte el actual ciclo de subidas de los tipos de interés, el más rápido desde mediados de los años 90. Comenzó en los mercados emergentes, cuando 12 bancos centrales de estos países subieron los tipos en 2021. El Banco de Inglaterra también subió los tipos el año pasado.

Más adelante, en marzo de 2022, la Reserva Federal aprobó su primera subida de este ciclo, seguida de tres más en lo que llevamos de año. El mercado espera que la Reserva Federal siga subiendo los tipos hasta que el tipo de intervención (tipo de referencia) se acerque al 3,5% a principios de 2023. (Para mediados de 2023, los inversores descuentan bajadas de los tipos para responder al debilitamiento de la economía). Por su parte, el Banco Central Europeo (BCE) subió los tipos en julio por primera vez en 11 años.

A medida que los bancos centrales han subido los tipos y han aplicado una política monetaria más restrictiva, los rendimientos del espacio de renta fija han subido sustancialmente. En el momento actual, los inversores potencialmente podrían lograr rentabilidades de la renta fija basadas en expectativas comparables a las rentabilidades del S&P 500 desde el año 2000 (aproximadamente un 6,7% anual). Es probable que la renta fija logre estas rentabilidades con menos volatilidad que la renta variable.

Fuentes: Bloomberg Financial L.P., J.P. Morgan Banca Privada. Datos hasta 5 de agosto de 2022.
Este gráfico muestra el rendimiento de los distintos mercados de renta fija, representados bien por el valor de referencia correspondiente o bien por el correspondiente índice, así como la rentabilidad anual histórica desde el 31/12/1999 del S&P 500 (incluyendo dividendos reinvertidos en el índice), así como las Presunciones a Largo Plazo del Mercado de Capitales de las rentabilidades de la renta variable estadounidense de gran capitalización de J.P. Morgan Asset Management.

La clave de nuestra opinión positiva sobre los activos de renta fija está en que creemos que, desde este momento, es más probable que las rentabilidades del Tesoro estadounidense bajen que que suban. Creemos que el tramo superior del rango del valor razonable a largo plazo está cerca del 3%, y esperamos que los bonos del Tesoro estadounidense a 10 años coticen por debajo de este nivel durante la mayor parte del ciclo de negocio. En resumen, probablemente estemos más cerca del final que del principio del ciclo de subida de los tipos de la Reserva Federal.

Diferenciales más amplios, protección frente a la recesión

Los diferenciales también ofrecen una remuneración significativa por la posibilidad de impagos de la deuda. El mercado de bonos está descontando una desaceleración del crecimiento, aunque aún no descuenta completamente una recesión. Por ello, los diferenciales de crédito son ahora más amplios que sus medias históricas. Especialmente en el espacio de las acciones preferentes y los valores híbridos, estos diferenciales ofrecen en la actualidad protección frente a un deterioro significativo de la economía.

Fuentes: Bloomberg Financial L.P., J.P. Morgan Banca Privada. Datos hasta 5 de agosto de 2022.
Este gráfico muestra el nivel mínimo, máximo, tercer cuartil (percentil 75), mediano y actual de los diferenciales de crédito¹ de los índices Juli (JPMorgan Investment Grade Index), High Yield (JPMorgan Domestic HY Index), Preferentes (BOFA High Yield Institutional Capital Securities Index), CEMBI (JPMorgan Corporate Emerging Markets Bond Index) y EMBI (JPMorgan Sovereign Emerging Markets Bond Index) ¹ Diferencial de crédito: diferencia entre el rendimiento del índice subyacente y el tipo libre de riesgo correspondiente a ese índice en puntos básicos (1/10.000)

Centrarse en 3 elementos claves de la renta fija

En medio de estas corrientes cruzadas en los mercados, los inversores podrían analizar la posibilidad de utilizar una mezcla de activos de renta fija para intentar obtener rentabilidades similares a las de la renta variable, buscando al mismo tiempo minimizar el riesgo.

En su búsqueda de rentabilidades similares a las de la renta variable, los inversores pueden centrarse en tres elementos clave de la renta fija:

1. Core carry—Los bonos municipales y los bonos corporativos investment-grade de corta duración ofrecen el carry, o la renta, más atractiva. Sus rendimientos actuales están en un rango del 4%-5%¹ con volatilidad baja. Si se añaden a una cartera pueden proporcionar conservación del capital y rentabilidades constantes por ingresos. En nuestra opinión, las posiciones en core carry deberían representar la mayor parte de una distribución en renta fija que busque obtener rentabilidades similares a las de la renta variable con menos volatilidad. 

Fuente: Bloomberg Finance L.P. Datos hasta 5 de agosto de 2022. 
Este gráfico muestra el cambio en el rendimiento hasta la fecha de los distintos elementos del JULI (JPMorgan Investment Grade Index) en función de sus vencimientos.

2. Protección—El crédito estadounidense investment-grade de larga duración y los bonos municipales ofrecen protección a las carteras frente al deterioro económico. Esto es así porque actúan como instrumento de cobertura en una recesión. A medida que se desacelera el crecimiento, los bancos centrales bajarán los tipos de referencia y los precios de los bonos de larga duración (bonos del Tesoro, bonos IG y bonos municipales) tenderán a subir. Al mismo tiempo, los precios de los activos de riesgo, como las acciones, tenderán a caer.

Aunque la economía podría lograr un aterrizaje suave, las probabilidades de recesión claramente han aumentado en los últimos meses. Los bonos municipales de larga duración y los bonos IG pueden proporcionar cobertura frente a otras clases de activos en el entorno de reducción del riesgo que generalmente acompaña a una recesión.

A medida que caen los tipos en una recesión, los bonos IG de larga duración obtienen rentabilidades altas -con cierto recorrido bajista en un entorno de estanflación

Fuente: J.P. Morgan Banca Privada, Bloomberg, a 5 de agosto de 2022. El índice J.P. Morgan US Liquid Index mide los resultados del mercado de bonos corporativos investment grade denominados en dólares con el objetivo de incluir los instrumentos más líquidos. OAS, Option-Adjusted Spread: la medición del diferencial entre el tipo de un valor de renta fija y la tasa de rentabilidad libre de riesgo, que a continuación se ajusta para tener en cuenta una opción integrada.
Este gráfico muestra la rentabilidad potencial que comprende los ingresos y la subida de los precios de cotización del índice JULI (JPMorgan Investment Grade Index) basado en distintos niveles de diferenciales y el bono gubernamental estadounidense a 10 años. También determina qué combinación de diferencial y nivel del bono gubernamental se correspondería con escenarios de recesión, aterrizaje suave y estanflación de la economía estadounidense.

3. Mayores ingresosA medida que se han disparado los diferenciales este año, los valores preferentes e híbridos proporcionan en la actualidad rendimientos atractivos, cercanos al 7%.

Al contrario que otras clases de crédito (como el high yield), es más probable que los valores preferentes e híbridos tengan tasas de impago insignificantes. Esto refleja el hecho de que los emisores subyacentes suelen ser compañías investment-grade altamente reguladas, lo cual supone un beneficio para los inversores.

Por otro lado, los inversores pueden asimismo asumir un riesgo de tipo de interés significativo al tomar posiciones en híbridos. Esto se debe a que los valores híbridos son valores perpetuos especialmente sensibles a los cambios de los tipos de interés (cuando bajan los tipos, los precios suben y viceversa). Esto parece ser un riesgo asumible, dado que creemos probable que los tipos de interés bajen en los próximos 24 meses.

Los valores híbridos podrían asimismo ofrecer algún potencial de apreciación del capital a medida que los mercados atribuyan mayor valor a sus tasas de impago relativamente bajas.

Aunque las rentabilidades pasadas no constituyen ninguna garantía de los resultados futuros, si analizamos los datos semanales desde 2012 en el Mercado de Valores preferentes híbridos (el índice HIPS), las estadísticas resultan muy reveladoras:

  • Cuando los diferenciales son superiores a 400 puntos básicos, el exceso de rentabilidades medianas a un año ha superado el 20%.
  • Cuando los diferenciales son superiores a 300 puntos básicos, el exceso de rentabilidades medianas a un año ha superado el 13%.

Con los actuales niveles de diferenciales cercanos a 400 puntos básicos, este análisis indica un potencial de rentabilidades similares a las de la renta variable en el espacio de los valores preferentes/híbridos durante el próximo año.

Si se combinan con el core carry y con el valor de protección de las carteras, los mayores ingresos de los valores preferentes e híbridos pueden dar lugar a una formidable distribución en renta fija que obtendría rentabilidades similares a las de la renta variable con mucha menos volatilidad. En la turbulencia que generan las actuales distorsiones del mercado pueden encontrarse oportunidades de inversión prometedoras.

Podemos ayudar

En mercados turbulentos, es importante considerar una amplia variedad de opciones de inversión. Su equipo de JPMorgan puede ayudarle a evaluar qué estrategias de renta fija puede considerar para ayudarle a lograr sus objetivos a largo plazo. 

1 Las acciones preferentes son una clase de renta variable con un rango en la estructura de capital superior al de las acciones ordinarias, que ofrece un dividendo fijo (como el cupón de un bono) y no tiene vencimiento (es un valor perpetuo). Un valor híbrido es deuda subordinada, superior en rango a las acciones preferentes en la estructura de capital, emitida por compañías de suministros públicos, de telecomunicaciones y aseguradoras, entre otras. Los valores híbridos tienden a tener vencimientos muy largos (generalmente de más de 60 años), con cupones que vuelven a fijarse en plazos definidos. Tanto las acciones preferentes como los valores híbridos generalmente son valores emitidos por compañías investment-grade.

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